Ein Wandeldarlehen scheint einfach: ein Investor leiht einer Startup Geld, und dieses Darlehen verwandelt sich bei der nächsten Finanzierungsrunde in Aktien. Aber hinter dieser Einfachheit verbirgt sich der Mechanismus, der entscheidet, wie viele Aktien der Investor erhält — und die Antwort kann sowohl den Investor als auch den Gründer überraschen. Zwei Klauseln, der Valuation Cap und der Rabatt, bestimmen den Preis, zu dem sich die Note wandelt, und in vielen Fällen sorgt der Cap dafür, dass der Investor zu einem Bruchteil der Bewertung kauft, die neue Investoren zahlen: ein effektiver Rabatt, der den nominalen im Vertrag weit übersteigen kann. Dieser Rechner zeigt genau, wie sich ein Wandeldarlehen wandelt: die effektive Wandlungsbewertung, das aufgelaufene Kapital mit Zinsen, den geschätzten Eigentumsanteil und — die aufschlussreichste Zahl — den effektiven Rabatt gegenüber dem Rundenpreis. Er ist parametrisch und international: Wandeldarlehen werden weltweit zur Finanzierung von Startups verwendet, mit derselben Logik.

Was ein Wandeldarlehen ist

Ein Wandeldarlehen (Convertible Note) ist ein Finanzierungsinstrument auf halbem Weg zwischen Fremd- und Eigenkapital. Formell ist es ein Darlehen, das der Investor der Startup gewährt, mit einem Zinssatz und einer Fälligkeit; aber die Absicht ist nicht, das Geld zurückzubekommen, sondern dieses Darlehen in Aktien zu wandeln, wenn das Unternehmen seine erste „echte" Finanzierungsrunde aufnimmt (eine Eigenkapitalrunde mit einem definierten Preis). Es ist das typische Instrument der Frühfinanzierung (Pre-Seed und Seed), weil es erlaubt, Kapital aufzunehmen, ohne sofort eine Bewertung des Unternehmens festlegen zu müssen — etwas Schwieriges und oft Umstrittenes, wenn die Startup erst beginnt. Die Bewertung wird auf die nächste Runde verschoben, wenn es mehr Daten geben wird. Im Austausch für das Risiko, früher und ohne festen Preis zu investieren, erhält der Investor günstige Konditionen bei der Wandlung: einen Rabatt und/oder einen Valuation Cap. Der Rechner quantifiziert genau diese Konditionen.

Wie die Wandlung funktioniert

Das Herzstück eines Wandeldarlehens ist der Moment der Wandlung, der typischerweise stattfindet, wenn die Startup eine Eigenkapitalrunde abschließt. Zu diesem Zeitpunkt verwandelt sich das Darlehen (plus die aufgelaufenen Zinsen) in Aktien. Aber zu welchem Preis? Hier kommen die zwei Schlüsselklauseln ins Spiel. Der Rabatt gibt dem Note-Investor einen Preis pro Aktie, der niedriger ist als der von den neuen Investoren der Runde gezahlte — zum Beispiel bedeutet ein Rabatt von 20%, dass er 80% des Rundenpreises zahlt. Der Valuation Cap setzt eine Obergrenze für die Bewertung, zu der sich die Note wandelt: findet die Runde zu einer Bewertung höher als der Cap statt, wandelt der Investor trotzdem zum Cap, nicht zur realen Bewertung. Bei der Wandlung gilt die für den Investor günstigste Bedingung zwischen Rabatt und Cap (d.h. jene, die den niedrigsten Preis pro Aktie gibt). Der Rechner vergleicht die beiden und verwendet die gewinnende.

Wie die Wandlung berechnet wird

Die Berechnung erfolgt in drei Schritten. Erstens wird das aufgelaufene Kapital berechnet: die Investition plus die bis zur Wandlung aufgelaufenen Zinsen (mit einfachem Zins, Kapital × (1 + Satz × Jahre)). Zweitens wird die effektive Wandlungsbewertung bestimmt, indem die zwei Klauseln verglichen werden: die vom Rabatt implizierte Bewertung (Runden-Pre-Money × (1 − Rabatt)) und der Valuation Cap; die niedrigere wird genommen, weil sie dem Investor den besseren Preis gibt. In Formel: V_eff = min(V_pre × (1 − Rabatt), Cap). Drittens wird der Eigentumsanteil geschätzt als aufgelaufenes Kapital geteilt durch die effektive Bewertung (die Aktienzählung kürzt sich heraus, weil es ein Verhältnis zur selben Pre-Round-Aktienbasis ist). Der Rechner gibt auch den effektiven Rabatt zurück — um wie viel die effektive Bewertung niedriger ist als das Runden-Pre-Money — der der wahre Indikator des erzielten Vorteils ist, oft sehr verschieden vom nominalen Rabatt.

Beispiel: die Wandlung mit dem Cap

Die Tabelle zeigt die Wandlung im Basisfall — 100.000 € investiert, Valuation Cap 5 Millionen, Rabatt 20%, Zins 5%, 1,5 Jahre bis zur Wandlung, Runde zu 10 Millionen Pre-Money:

Das Beispiel offenbart den zentralen Punkt. Der in der Note geschriebene Rabatt ist 20%, aber der effektive Rabatt ist 50%: warum? Weil die Startup stark gewachsen ist (die Runde ist zu 10 Millionen, dem Doppelten des Caps von 5 Millionen), und der Cap schützt den Investor, indem er zu 5 Millionen statt zu 10 wandelt. Mit anderen Worten, der Note-Investor kauft dieselbe Aktie zum halben Preis gegenüber den neuen Investoren der Runde. Mit 107.500 € aufgelaufenem Kapital erhält er einen geschätzten Anteil von 2,15% des Pre-Round-Kapitals. Hätte er den vollen Rundenpreis zahlen müssen, hätte er die Hälfte der Aktien erhalten. Das ist genau die Belohnung, die ein Wandeldarlehen denen geben soll, die früher investiert haben, als das Risiko höher war. Der Rechner erstellt diesen Vergleich für Ihre Zahlen.

Rabatt und Valuation Cap: was überwiegt

Die Tabelle vergleicht, wie sich die Wandlung mit der Rundenbewertung ändert, mit Cap 5 Millionen und Rabatt 20% fest (Investition 100.000 €, ohne Zinsen zur Vereinfachung):

Der Vergleich zeigt die grundlegende Dynamik. Wenn die Rundenbewertung niedrig ist (nahe oder unter dem Cap), ist es der Rabatt, der die Wandlung steuert, und der effektive Rabatt stimmt mit dem nominalen überein (20%). Während die Rundenbewertung über den Cap wächst, übernimmt der Cap, und der effektive Rabatt steigt immer mehr: beim Doppelten des Caps ist er schon 50%, beim Fünffachen des Caps erreicht er 80%. Die „Gleichgewichtsschwelle" ist die Bewertung, bei der Rabatt und Cap dasselbe Ergebnis geben (hier 6,25 Millionen: 5M / 0,80). Über dieser Schwelle bestimmt der Cap. Deshalb ist der Cap die wichtigste zu verhandelnde Klausel: er definiert, wie viel der Investor gewinnt, wenn das Unternehmen erfolgreich ist. Der Rechner sagt Ihnen für Ihre Zahlen, welche Klausel gewinnt und wie hoch der effektive Rabatt ist.

Der Valuation Cap erklärt

Der Valuation Cap ist die maximale Bewertungsobergrenze, zu der sich die Note wandelt, und es ist die Klausel, die den Investor am meisten schützt. Sie löst ein Problem: wenn das Unternehmen zwischen der Note und der Runde stark wächst, würde der Rabatt allein (etwa 20%) dem Investor eine lächerliche Belohnung für das eingegangene Risiko geben — er würde trotzdem zu einer sehr hohen Bewertung kaufen, fast wie die neuen Investoren. Der Cap setzt eine Grenze: „was auch immer die Rundenbewertung ist, ich wandle höchstens zu diesem Wert". So kauft, wenn die Startup explodiert, der Note-Investor zu einem Bruchteil der realen Bewertung und erzielt einen Gewinn proportional zum frühen Risiko. Aus Sicht des Gründers ist der Cap ein zweischneidiges Schwert: ein hoher Cap ist für den Gründer günstig (weniger Verwässerung), ein niedriger Cap ist für den Investor günstig (mehr Aktien für ihn, mehr Verwässerung für den Gründer). Den Cap zu verhandeln bedeutet faktisch, die zukünftige Bewertung zu verhandeln. Der Rechner zeigt die Auswirkung des Caps auf den finalen Anteil.

Der Rabatt erklärt

Der Rabatt (Discount Rate) ist der prozentuale Abschlag auf den Preis pro Aktie der Runde, den der Note-Investor erhält. Ein Rabatt von 20% bedeutet, dass, wenn die neuen Investoren 1,00 € pro Aktie zahlen, der Note-Investor 0,80 € zahlt. Es ist die „Basis"-Belohnung dafür, früher investiert zu haben, und sie gilt, wenn der Valuation Cap nicht bindend ist (d.h. wenn die Rundenbewertung nahe oder unter dem Cap ist). Typische Rabatte reichen von 10% bis 25%, mit 20% als sehr verbreitetem Wert. Anders als der Cap gibt der Rabatt einen proportionalen und konstanten Vorteil: immer denselben Prozentsatz, egal welche Bewertung. Aus diesem Grund schützt der Rabatt allein den Investor bei starkem Wachstum nicht genug — und deshalb kombinieren die meisten Notes Rabatt und Cap und wenden bei der Wandlung den günstigeren der beiden an. Der Rechner behandelt beide Klauseln und zeigt Ihnen, welche überwiegt.

Die Zinsen auf die Note

Da es formell ein Darlehen ist, läuft beim Wandeldarlehen Zins über die Zeit auf, typischerweise zwischen 2% und 8% pro Jahr. Aber es gibt einen wichtigen Unterschied zu einem normalen Darlehen: fast immer werden die Zinsen nicht in bar gezahlt, sondern zum Kapital addiert und wandeln sich bei der Wandlung ebenfalls in Aktien. In der Praxis, je mehr Zeit zwischen der Note und der Runde vergeht, desto höher ist das Kapital, das sich wandelt, und desto mehr Aktien erhält der Investor. Der Effekt der Zinsen ist im Allgemeinen kleiner als der des Caps und des Rabatts — über ein oder zwei Jahre fügt ein Zins von 5% nur wenige Prozentpunkte zum Kapital hinzu — aber er ist nicht vernachlässigbar, besonders wenn die Wandlung nach mehreren Jahren erfolgt. Der Rechner bezieht die Zinsen in das aufgelaufene Kapital ein, sodass der geschätzte Anteil auch dieses Element widerspiegelt. Sie können den Zins auf null setzen, wenn Ihre Note keinen vorsieht (einige Notes, und besonders SAFEs, haben keine Zinsen).

Wandeldarlehen und SAFE im Vergleich

Neben dem Wandeldarlehen gibt es ein sehr ähnliches, aber einfacheres Instrument: das SAFE (Simple Agreement for Future Equity), eingeführt von Y Combinator und besonders in den Vereinigten Staaten verbreitet. Der Hauptunterschied ist, dass das SAFE keine Schuld ist: es hat keine Fälligkeit und läuft keinen Zins auf. Es ist einfach eine Vereinbarung, die das Recht gibt, künftig Aktien zu erhalten, zu denselben günstigen Konditionen (Rabatt und/oder Cap) wie eine Note. Das macht es rechtlich leichter und gründerfreundlicher, weil es das Risiko beseitigt, dass das Darlehen zurückgezahlt werden muss, wenn die Runde nicht kommt. Das Wandeldarlehen, als Schuld, bietet dem Investor etwas mehr Schutz (theoretisch kann er bei Fälligkeit die Rückzahlung verlangen), ist aber komplexer. Die Wandlungslogik ist jedoch dieselbe: Rabatt und Cap funktionieren gleich. Der Rechner gilt für beide Instrumente: für ein SAFE setzen Sie einfach den Zins auf null.

Wandeldarlehen und Eigenkapitalrunde im Vergleich

Die Alternative zum Wandeldarlehen ist die direkte Eigenkapitalrunde (Priced Round): der Investor kauft sofort Aktien zu einem definierten Preis, was erfordert, eine Bewertung des Unternehmens festzulegen. Warum also eine Note verwenden? Weil eine Bewertung festzulegen, wenn die Startup erst beginnt, schwierig, teuer (es erfordert Due Diligence und komplexe rechtliche Dokumentation) und oft strittig ist. Die Note verschiebt dieses Problem auf die nächste Runde, wenn die Bewertung leichter festzulegen ist, und erlaubt, schnell und mit wenigen Rechtskosten Kapital aufzunehmen. Der Nachteil ist, dass sie auch die Klarheit verschiebt: bei der Wandlung können sich Rabatte und Caps mehrerer Notes auf Weisen summieren, die den Gründer auf der Cap Table überraschen. Die Eigenkapitalrunde hingegen ist teurer und langsamer, gibt aber sofortige Klarheit darüber, wer was besitzt. Viele Startups verwenden Notes am Anfang und gehen zu Eigenkapitalrunden über, wenn sie wachsen. Der Rechner hilft zu verstehen, was die Wandlung der Notes mit sich bringen wird.

Das Verwässerungsrisiko für den Gründer

Auf der Seite des Gründers verbergen Wandeldarlehen ein oft unterschätztes Risiko: die verschobene Verwässerung. Wenn Sie mit einer Note aufnehmen, sehen Sie nicht sofort, wie viel Kapital Sie abgeben, weil die Wandlung später erfolgt. Wenn Sie mehrere Notes mit niedrigen Caps ausgegeben haben und dann eine Runde zu einer hohen Bewertung machen, wandeln sich alle diese Notes in einen kombinierten Anteil, der viel größer sein kann als erwartet — und reduzieren den Prozentsatz, der Ihnen und den anderen Gesellschaftern bleibt. Es ist der klassische Fehler des Erstgründers: Notes „um jetzt nicht darüber nachzudenken" zu unterschreiben, mehrere anzuhäufen und sich bei der Runde mit einer überraschenden Cap Table wiederzufinden. Die praktische Regel ist, immer im Blick zu behalten, wie viel Verwässerung die bereits ausgegebenen Notes bedeuten, indem man die Wandlung zu verschiedenen Rundenbewertungen simuliert. Genau das, was dieser Rechner tut: durch Ändern des Runden-Pre-Money sehen Sie, wie stark der Anteil des Investors und der effektive Rabatt wachsen, und damit, wie stark Sie sich verwässern.

Häufige Fehler mit Wandeldarlehen

Der erste Fehler, auf der Gründerseite, ist, den Cap zu ignorieren: einen niedrigen Cap zu akzeptieren, um schnell abzuschließen, ohne zu erkennen, dass, wenn das Unternehmen wächst, dieser Cap viel Verwässerung kosten wird. Der zweite ist, zu viele Notes anzuhäufen, ohne die kombinierte Verwässerung bei der Wandlung im Blick zu behalten. Der dritte, auf der Investorenseite, ist, nur auf den Rabatt zu schauen und den Cap zu vernachlässigen, der die Klausel ist, die im Erfolgsfall am meisten zählt. Der vierte ist, zu vergessen, dass die Zinsen das Kapital erhöhen, das sich wandelt. Der fünfte ist, den Cap mit der Bewertung zu verwechseln: der Cap ist nicht die Bewertung des Unternehmens, er ist nur die Obergrenze, zu der sich die Note wandelt. Der sechste ist, nicht zu bedenken, was passiert, wenn die Runde nicht bis zur Fälligkeit kommt: eine Note ist formell Schuld und sollte theoretisch zurückgezahlt werden (in der Praxis wird sie neu verhandelt, aber es ist ein Risiko, das man kennen sollte). Diese Fehler zu vermeiden erfordert, die Wandlung zu simulieren, wofür dieser Rechner da ist.

Grenzen des Rechners

Dieses Werkzeug liefert eine Schätzung mit einem vereinfachten Modell der Wandlung eines Wandeldarlehens. Der Eigentumsanteil wird relativ zum Pre-Round-Kapital (as-converted) berechnet und berücksichtigt nicht die zusätzliche Verwässerung durch die neuen Investoren der Runde, durch andere gleichzeitig wandelnde Notes oder durch einen bei der Runde geschaffenen Option Pool: der reale finale Anteil wird daher etwas niedriger sein als der geschätzte. Das Modell verwendet einfachen Zins, während einige Notes Zinseszins vorsehen. Es nimmt an, dass Rabatt und Zinsen wie beschrieben gelten, aber reale Verträge können besondere Klauseln haben (Zinsobergrenzen, Wandlung nach Wahl des Investors, unterschiedliche Behandlung im Fall eines Verkaufs des Unternehmens). Es ist keine Rechts- oder Finanzberatung: nutzen Sie den Rechner, um die Logik der Wandlung und die Größenordnung des Anteils und des effektiven Rabatts zu verstehen, aber für eine reale Note lassen Sie sich von einem Anwalt und einem Berater unterstützen und lesen Sie sorgfältig die spezifischen Klauseln des Vertrags.

Warum der Cap die wichtigste Klausel ist

Wenn Sie sich nur eine Sache über Wandeldarlehen merken müssten, ist es diese: der Valuation Cap zählt mehr als alles andere. Der Rabatt gibt einen festen und vorhersehbaren Vorteil; der Cap dagegen gibt einen Vorteil, der mit dem Erfolg des Unternehmens wächst und enorm werden kann. Ein erfahrener Investor schaut bei der Bewertung einer Note zuerst auf den Cap, denn er bestimmt seinen Gewinn im Szenario, das wirklich zählt — jenem, in dem die Startup abhebt. Für den Gründer gilt das Spiegelbild: ein leichtfertig akzeptierter Cap kann im Erfolgsszenario einen viel größeren Kapitalanteil kosten, als es bei der Unterschrift schien. Die praktische Lehre ist einfach: behandeln Sie den Cap nicht als Detail, das schnell abzuschließen ist. Er ist faktisch eine Vorverhandlung der zukünftigen Bewertung und verdient dieselbe Aufmerksamkeit, die Sie dem Preis einer Eigenkapitalrunde geben würden.

Typische Note-Konditionen weltweit

Wandeldarlehen und ihre Verwandten (SAFEs und ähnliche Instrumente) haben Konditionen, die je nach Markt und Phase variieren, aber einige Größenordnungen kehren international wieder. Die Tabelle fasst die typischen Werte zusammen:

Die Tabelle zeigt, dass jenseits lokaler Unterschiede die Struktur universell ist: ein zweistelliger Rabatt, ein niedriger Zins (für Notes), eine Fälligkeit von ein bis drei Jahren und ein Cap, der die eigentliche Verhandlungsvariable ist. Das spezifische Instrument ändert sich — in den Vereinigten Staaten hat das SAFE das klassische Wandeldarlehen weitgehend ersetzt, während in vielen anderen Ländern die Note (oder lokale Äquivalente) verbreitet bleibt — aber die Rabatt-und-Cap-Logik ist überall dieselbe. Deshalb ist der Rechner parametrisch: was auch immer das Instrument und Land ist, geben Sie die realen Konditionen ein und erhalten Sie die Wandlung. Denken Sie daran, dies sind indikative Größenordnungen: die tatsächlichen Konditionen hängen von der Verhandlungsmacht, der Phase und dem Wettbewerb unter Investoren ab.

Die Gleichgewichtsschwelle zwischen Rabatt und Cap

Ein nützliches Konzept, um zu verstehen, wann der Cap bestimmt, ist die Gleichgewichtsschwelle: die Rundenbewertung, bei der Rabatt und Cap genau denselben Wandlungspreis geben. Sie wird berechnet, indem man den Cap durch (1 − Rabatt) teilt. Mit einem Cap von 5 Millionen und einem Rabatt von 20% ist die Schwelle 5.000.000 / 0,80 = 6.250.000 €. Unter dieser Rundenbewertung überwiegt der Rabatt (und der effektive Rabatt bleibt gleich dem nominalen); darüber überwiegt der Cap (und der effektive Rabatt wächst über den nominalen hinaus). Diese Schwelle ist eine schnelle Möglichkeit zu verstehen, ab welcher Rundenbewertung der Cap bei gegebenem Cap und Rabatt einen Unterschied zu machen beginnt. Für einen Investor bedeutet ein niedriger Cap im Verhältnis zu den erwarteten Rundenbewertungen, dass der Cap fast sicher bindend sein wird — d.h. er erhält den maximalen Rabatt. Der Rechner zeigt Ihnen den effektiven Rabatt direkt, aber die Schwelle zu kennen hilft, über die Konditionen nachzudenken, noch bevor man simuliert.

Beispiel: der Gründer, der Notes anhäuft

Stellen Sie sich einen Gründer vor, der in den ersten achtzehn Monaten von drei Business Angels mit drei Wandeldarlehen aufnimmt: 50.000 €, 100.000 € und 150.000 €, alle mit einem Cap von 4 Millionen und einem Rabatt von 20%. Es scheint eine bescheidene Aufnahme ohne unmittelbare Folgen. Aber achtzehn Monate später kommt eine Seed-Runde zu 12 Millionen Pre-Money. Nun wandeln sich die drei Notes alle zum Cap von 4 Millionen — einem Drittel der Rundenbewertung — und geben den drei Angels einen kombinierten Anteil, der viel größer ist, als der Gründer beim Unterschreiben „um schnell abzuschließen" im Sinn hatte. Addiert man die drei Wandlungen, erhalten die Angels zusammen einen beträchtlichen Teil der Cap Table, noch bevor die neuen Investoren der Seed-Runde einsteigen. Es ist das klassische Beispiel dafür, wie Notes, am Anfang bequem, Überraschungen bereithalten können. Der Rechner erlaubt, jede Note zur erwarteten Rundenbewertung zu simulieren und die Anteile zu addieren, um im Voraus zu wissen, wie stark man sich verwässert.

Wie man eine Note gut verhandelt

Für den Gründer bedeutet eine Note gut zu verhandeln vor allem, den Cap zu schützen: einen möglichst hohen Cap anzustreben (der die künftige Verwässerung reduziert), alle ausgegebenen Notes und ihre kombinierte Wandlung im Blick zu behalten und, wo möglich, einfache Instrumente wie SAFEs zu bevorzugen, die das Schuld-Risiko vermeiden. Für den Investor bedeutet es, sich mehr auf den Cap als auf den Rabatt zu konzentrieren, zu beurteilen, ob der Cap realistisch im Verhältnis zur Unternehmensentwicklung ist, und zu verstehen, was im Fall eines frühen Verkaufs passiert (viele Notes sehen eine spezifische Behandlung vor, wenn das Unternehmen vor der Wandlung verkauft wird). Für beide ist der Schlüssel, die Wandlung vor der Unterschrift zu verschiedenen Rundenbewertungen zu simulieren, damit niemand Überraschungen hat. Eine Note ist eine Vereinbarung über etwas, das in der Zukunft geschehen wird: je mehr man heute versteht, wie sie sich morgen verhält, desto besser die Verhandlung. Der Rechner dient genau dazu: das Ergebnis der Wandlung im Voraus sichtbar zu machen.

Aktualisiert im Juli 2026